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Compra de Australis: ¿Son sustentables las favorables condiciones del sector?

Haciendo un poco de memoria, las empresas del sector salmonicultor en Chile transaban a 4-5 EV/EBITDA hace menos de tres años. En esos momentos, se tendía a comparar las firmas nacionales del rubro con empresas salmonicultoras noruegas, y al menos llamaba la atención que transaran a múltiplos sustancialmente mayores que las locales. Lo anterior era justificado puesto que la rentabilidad de las compañías salmonicultoras del país nórdico eran al menos dos veces las que conseguían las locales.

La gran pregunta en esos años era, ¿qué pueden hacer las empresas chilenas para lograr rentabilidades similares a las Noruegas?. Creo que las empresas chilenas aprendieron la lección de ciclos pasados y mejoraron la eficiencia de sus operaciones de manera notable.

Actualmente, en promedio, los costos ex-jaula de las empresas salmonicultoras locales están en torno a US$ 3,5 kg/WFE, lo que es muy similar al promedio de las compañías en Noruega. En términos de precios, la brecha también se ha acortado, a pesar del mejor marketing de países como Canadá o Noruega.

En este contexto, uno podría responder la pregunta del párrafo precedente con que la brecha en rentabilidad (medida generalmente por EBIT/kg) entre Chile y Noruega ha disminuido bastante. Junto con el buen manejo de costos de las empresas, ha influido la nueva regulación, que limita la oferta, por ende, hace más estable el precio.

Todas estas mejoras han llevado a que las valorizaciones de las compañías salmonicultoras chilenas actualmente se hayan acercado, en promedio, bastante a las noruegas, algo totalmente impensado hace un par de años. De hecho, cuando se abrió Salmones Camanchaca a la bolsa, me tocó conversar con analistas noruegos que no entendían porqué una empresa salmonicultora local era tanto más "barata" que una Noruega. En ese momento, todos los reportes de los analistas noruegos fueron de "comprar" la acción de Salmones Camanchaca, y tenían toda la razón.

La gran pregunta ahora es si las favorables condiciones actuales son sustentables en el mediano-largo plazo. La mayoría de los factores parecen indicar que sí: oferta controlada, demanda creciendo entre 5-10% y costos controlados. Me inclino a pensar que la industria cambió de manera sostenible, pero tal como expuse en el primer párrafo, no debemos olvidar la historia del sector, el que tuvo muchos años de condiciones desfavorables.

Considerando lo anterior, respecto del precio que pagó Joyvio por Australis (US$ 16-17/tonelada), claramente el grupo chino está pensando que los positivos cambios comentados en la industria local son sostenibles en el mediano plazo.

De todas maneras, si uno ve las valorizaciones "trailing" implícitas en esta operación mi impresión es que son algo elevadas, sin embargo por lo general cuando una empresa extranjera compra un activo local está pensando en el mediano-largo plazo. Entonces, si tomamos el escenario que las condiciones  actuales de la industria son sostenibles en el mediano-largo plazo el precio pagado por Australis Seafoods es razonable.

Cabe destacar que Australis Seafoods se ha ordenado bastante respecto de su historia, y actualmente presenta uno de los mayores retornos de la industria. En cuanto a las valorizaciones  y el precio pagado por Australis, surge la siguiente pregunta: ¿está el mercado empezando a mirar la salmonicultura como una industria de alimentos? Aún le falta al sector para llegar a estas valorizaciones, pero si la industria sigue con condiciones similares probablemente en unos años más pueda ser el caso, y las acciones del sector tengan más espacio para subir. De todas maneras, recordemos que no debemos olvidar la historia (aunque las condiciones actuales sean distintas).

Las recientes operaciones de Australis Seafoods y Aquachile aumentan la consolidación de la industria, lo que tiene implicancias positivas para el sector en muchos sentidos, por ejemplo en el ámbito sanitario. La entrada del grupo chino a la industria local es una excelente noticia, no solo porque demuestra el interés en nuestro país y en el sector salmonicultor, sino porque el crecimiento del consumo de salmón está creciendo a tasas exponenciales en China, dinamismo que podría continuar.

*Jorge Opaso, es ingeniero civil de la Pontificia Universidad Católica de Chile (PUC), Magíster en Finanzas  de la Universidad de Chile y CFA. Se ha desempeñado como Portfolio Manager en distintos bancos de inversión con responsabilidad en la toma de decisiones en acciones del sector salmonicultor. Actualmente, es socio de KJK Investments.